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炒股过程中阻碍你成功投资的七大因素

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时 间:2020年02月19日

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详细介绍
2008年马克·塞勒尔[3]在哈佛大学的一场著名的演讲《阻碍你成为伟大投资者的七个先天因素》,或许能解答上述疑惑,因为这篇演讲稿的另一个题目是《你为什么不能成为巴菲特》。
    为了方便投资者能够完整准确理解马克的思路,全文翻译后转载如下。个人觉得是关于投资者个人资质方面论述最准确、最具有逻辑性、符合市场规律的资料。
    我即将告诉你们的是:我不是来教你们怎样成为一个伟大的投资者。相反,我是来告诉你们,为何你们中只有极少人敢奢望成为这样的人。
    如果你花了足够的时间去研究查理·芒格[41、沃伦·巴菲特、布鲁斯·博克维茨[5]、比尔·米勒[6]、埃迪·兰伯特[]和比尔·阿克曼[81等投资界巨子,你们就会明白我是什么意思。
    我知道这里的每一个人都有超越常人的智力,并且是经过艰苦的努力才达到今天的水平。
    你们是聪明人中的聪明人。不过,即便我今天说的其他东西你们都没听进去,但至少应该记住
    一件事:你们几乎没有机会成为一个伟大的投资者。也许你们有非常、非常低的可能性,比如2%,甚至更少。这也是考虑到你们都是高智商且工作努力的人,并且很快就能从这个国家最顶级的商学院之一拿到MBA学位的事实。如果在座的仅仅是从大量人口中随机抽取的一个样本,那么成为伟大投资者的可能性将会更小,比如5000万分之一。只是你们会比一般投资者拥有更多优势,但长期来说你们几乎没有机会从人群中脱颖而出。
    其原因是,你的智商是多少、看过多少书报杂志、在今后的职业中将拥有多少经验,都不起作用。很多人都有这些素质,但几乎没有人在整个职业生涯中使复合回报率达到20%或25%。
    我知道有人会不同意这个观点,我也无意冒犯在座诸位。我不是针对某个人说:“你几乎没有机会变得伟大。”或许这个房间中会出现一两个能在职业生涯中实现20%,复合回报率的人,但在不了解你们的情况下很难提前断言那会是谁。
    往好的方面讲,虽然你们中的大多数人都无法在职业生涯中达到20%的复合回报率,但你们依然会比普通投资者做得好,因为你们是哈佛的MBA。你会成为一般级别之上的投资者,是因为你们聪明、勤奋又受过教育,能做得足够好,并在投资界获得一份高薪的好工作。不用成为伟大投资者,你们也可以赚取百万美元。通过一年的努力工作,高智商和努力钻研的你就可以学会在某些方面超越平均水平。因此不要为我今天说的话而沮丧,即使不是巴菲特,你们也将会有一份真正成功且收入不菲的职业。
    但是你们不可能永远以20%的复合回报率让财富增值,除非你的智慧在十一二岁的时候就有某种特质。我不确定这是天生的还是后天习得的,但如果你到青少年时期还没有这种特质,那么你一生都不会再具备了。在大脑发育完成之前,你可能有能力超过其他投资者,也可能没有。虽你来到哈佛也并不会改变这一点,读完每一本关于投资的书不会,多年的经验也不会。如果你想成为伟大的投资者,这些必要条件,还远远不够,因为此类知识能被竞争对手复制。
    作个类比,想想企业界的各种竞争策略吧。我相信你们在以前已经学过或者将要学习战略课程。你们或许会研习迈克尔·波特[9]的文章和书籍,这是我在进商学院之前就自学过的。我从他的书里受益匪浅,在分析公司时仍然总会用到这些知识。
    现在,作为公司的CEO,什么样的优势才能使你们免受残酷的竞争?如何找到合适的竞争优势点来建立起广泛的巴菲特所说的“经济护城河”(economic moat)?
    如果技术是你唯一的优势,那么它并不是建立“护城河”的资源,因为它可以,而且最终总是会被复制的。这种情况下,你最好的希望是被收购或者上市,在投资者认识到你并没有可持续性优势之前卖掉所有股份。科技具有生命周期很短的优势还有例如一个好的管理团队、一场鼓动人心的广告行动,或是一波高热度的流行趋势等,这些信息制造的优势都是暂时的,因为他们与时俱变,而且能被竞争者复制。
    “经济护城河”是一种结构性(structural)的优势,就像20世纪90年代的西南航空。它深植于公司文化和每一个员工素质培养上,即使每个人都知道西南航空做的是什么,却没有人能复制。如果你的竞争者知道你的秘密却不能复制,那就是一种结构性的优势,就是一条“护城河”。
    在我看来,实际只有4种难以复制且能持久的“经济护城河”。一种是规模经济,沃尔玛、宝洁、家得宝就是例子。另一种资源是网络效应,如eBay、万事达、维萨或美国运通。第三种是知识产权,比如专利、商标、政府许可或者客户忠诚度,迪斯尼、耐克和Genentech即是此中典范。最后一种是高昂的用户转移成本,薪资处理服务公司沛齐(Paychex)和微软就受益于此,因为用户转向其他产品的成本实在高昂。
    就像公司要么建立一条“护城河”,要么就忍受平庸,投资者也需要一些超越竞争者的优势,否则他就沦为平庸。
现在有8000多家对冲基金和1万家共同基金,每天还有数百万计的个人投资者试图玩转股票市场。你们如何比这些人更有优势?“护城河”由何而来?
    首先,大量阅读书籍、杂志、报纸并不是建立“护城河”的资源。任何人都会读书。阅读自然无比重要,但不会赋予你高过他人的强劲优势,只能让你不落后于别人。投资界的人都有大量阅读的习惯,有的阅读量更是超群,但是我不认为投资表现与阅读数量之间呈正相关关系,你的知识积累达到某个关键点后,再多阅读就会呈收益递减效应。事实上,读太多新闻反而会伤害你的投资表现,因为说明你开始相信记者们为了报纸销量而倾泻的所有废话。
    另外,任凭你是顶尖学校的MBA,或者拥有注册金融分析师资格、博士学位、注册会计师证书等数十种的学位和证书,都不可能让你成为伟大的投资者。哈佛也无法把你教成这样的人,西北大学、芝加哥大学、沃顿商学院、斯坦福也不能。我要说的是,MBA是学习如何精确地获得市场平均回报率的最好途径。你可以通过MBA的学习极大地减少前进道路上的错误。
    这经常能使你得到丰厚的薪水,即使你离成为伟大投资者越来越远。你也不可能花钱买到或是通过读书学习而成为伟大的投资者。这些都不会让你建起“护城河”,只是让你更容易获得进入这场赌局的邀请而已。
    经验是另一件被高估的事情。经验的确很重要,但并不是获得竞争优势的资源,它仅仅是另一张入场券。经验积累到某一点后,其价值就开始收益递减。如果不是这样,那么60岁、70岁和80岁就应该是所有伟大资金操纵者的黄金时代。我们都知道事实并非如此。因此一定程度的经验是玩这个游戏所必需的,但到了一定时候,它就不再有更多帮助。它不是投资者的经济“护城河”。查理·芒格说过,你们可以辨别出谁能正确地“理解”,有时会是一个几乎没有投资经验的人。
    因此什么是投资者必备的竞争优势呢?就像一个公司或者一个行业,投资者的“护城河”也应该是具有结构性的。它们与一些心理学因素有关,而心理因素是深植在你的脑子里的,是你的一部分,即使你阅读大量相关书籍也无法改变。
    如下七个特质是伟大投资者的共同特征,是真正的优势资源。
    第一个特质,在他人恐慌时果断买入股票、而在他人盲目乐观时卖掉股票的能力。每个人都认为自己能做到这一点,但在1987年10月19日这天(历史上著名的“黑色星期一”)市场彻底崩溃,几乎没人有胆量再买入股票。而在1999年(次年即是纳斯达克大崩盘)市场几乎天天上扬,拥有BA学位和高智商的绝大多数管理财富人,读过很多书,在1999年年底,这些人确信股票被估值过高,但他们不能强制自己把钱撤离股票市场,其原因正是不具备巴菲特所说的“制度性强制力”(institutional imperative)。
    第二个特质,伟大投资者是那种极度着迷于此游戏,并有极强获胜欲的人。他们不只是享受投资的乐趣一—投资就是他们的生命。他们清晨醒来时,即使还在半梦半醒之间,想到的第一件事情就是他们研究过的股票,或者是他们考虑要卖掉的股票,又或者是他们的投资组合将面临的最大风险是什么以及如何规避。他们通常在个人生活上会陷入困境,尽管他们真的喜欢他人,但也没有太多的时间与对方交流。他们的头脑始终处在云端,梦想着股票。不幸的是,你们无法学习这种对于某种事业的痴迷,这是天生的。如果你没有这样的强迫症,你就不可能成为下一个布鲁斯·博克维茨(Fairholme Funds的创始人,选股思路深受巴菲特影响,组合集中、低换手率、很少越界)。
    第三个特质,从过去所犯错误中吸取教训的强烈意愿。这点对于常人来说是难以做到的,让伟大投资者脱颖而出的正是这种从自己过去错误中学习以避免重犯的强烈愿望。大多数人都会忽略自己曾做过的愚蠢决定,继续向前冲。我想用来形容他们的词就是“压抑”(repression)。但是如果你忽略往日的错误而不是全面地分析它,毫无疑问你在将来的职业生涯中还会犯相似的错。事实上,即便你详细地去分析了,重复犯错几率也是很难避免的。
    第四个特质,基于常识的与生俱来的风险嗅觉。大部分人都知道美国长期资本管理公司(1990年代中期的国际四大对冲基金之一,1998年因为俄罗斯金融风暴而濒临破产)的故事,一个由六七十位博士组成的团队,拥有最精妙的风险分析模型,却没能发现问题:他们承担了过高的风险。他们从不停下来问自己一句:“嗨,虽然电脑认为这样可行,但在现实生活中是否真的行得通呢?”我相信最优秀的风险控制系统就是常识,但是人们却仍会习惯听从电脑的意见,让自己安然睡去。他们忽视了常识,我看到这个错误在投资界一再上演。
    第五个特质,伟大的投资家都对于他们自己的想法怀有绝对的信心,即使是在面对批评的时候。巴菲特坚持不投身疯狂的网络热潮,尽管人们公开批评他忽略科技股。当其他人都放弃了价值投资的时候,巴菲特仍旧黄然不动。《巴伦周刊》为此把他做成了封面人物,标题是“沃伦,你哪儿出错了?”当然,事后这进一步证明了巴菲特的智慧,《巴伦周刊》则变成了完美的反面教材。就个人而言,我很惊讶于大多数投资者对他们所买股票的信心之微弱。根据凯利公式(Ke11y Formula,一个可用于判断投资和赌博风险的数学公式),投资组合中的20%可以放在一只股票上,但很多投资人只放2%。从数学上来说,运用凯利公式,把2%的投资放在一只股票上,相当于赌它只有51%的上涨可能性,49%的可能性是下跌。为何要浪费时间去打这个赌呢?这帮人拿着100万美元的年薪,只是去寻找哪些股票有51%的上涨可能性?简直是有病。
    第六个特质,左右脑都很好用,而不仅仅是开动左脑(左脑擅长数学和组织)。在商学院,我曾经遇到过很多天资聪颖的人。部分主修金融的人写的东西一文不值,也无法创造性地看待问题,对此我颇感震惊。后来我明白了,一些非常聪明的人只用一半大脑思考,这样足以让你在世上立足,可是如果要成为一个和主流人群思考方式不同的富有创新精神的企业投资家这还远远不够。另一方面,如果你是右脑占主导的人,你很可能讨厌数学,然后通常就无法进入金融界了。所以金融人士很可能左脑极其发达,我认为这是个问题。我相信一个伟大投资家的两边大脑都发挥作用。作为一个投资家,你需要进行计算,要有逻辑合理的投资理论,这都是你的左脑做的事情。但是你也需要做一些另外的事情,比如根据微妙线索来判断该公司的管理团队。你需要静下心来,在脑中勾画出当前情势的大图景,而不是往死里去分析。你要具备幽默感、谦卑的心态和基本常识。还有最重要的,我认为你也得是一个好的写作者。看看巴菲特,他是商业世界里最杰出的写作者之一,他同时也是古往今来最好的投资家之一绝非偶然。
    如果你无法清晰地写作,我认为你也不能清楚地思考。如果不能清楚地思考,你就会陷入麻烦。
    很多人拥有天才般的智商,却不能清楚地思考问题,尽管他们心算就能得出债券或者期权的价最后也是最重要的,同时也是最少见的一项特质:在投资过程中,大起大落之中却丝毫不改投资思路的能力。这对于大多数人而言几乎是不可能做到的。当股票开始下跌,人们很难坚持承受损失而不抛出股票。市场整体下降时,人们很难决定买进更多股票以使成本摊薄,甚至很难决定将钱再投入股票中。人们不喜欢承受暂时性的痛苦,即便从长远来看会有更好的收益。很少有投资家能应对高回报率所必须经历的短期波动。他们将短期波动等同于风险。这是极不理性的。风险意味着你若押错了宝,就得赔钱。而相对短时期内的上下波动并不等于损失因此也不是风险,除非你在市场跌到谷底时陷入恐慌,被损失吓得大乱阵脚。但是多数人不会以这种方式看问题,他们的大脑不容许他们这么想。恐慌本能会入侵,然后切断正常思考的能力。
    我必须申明,人们一旦步入成年期就无法再学到上述特质。这个时候,你在日后成为卓越投资者的潜力已经被决定了。这种潜力经过锻炼可以获得,但是无法从头建立,因为这与你脑组织的结构以及孩童时期的经历密切相关。这不是说金融教育、阅读以及投资经验都不重要这些很重要,但只能让你够资格进入这个游戏并玩下去。那些都是可以被任何人复制的东西,而上述七个特质却不可能。
正如文中提到的,大量阅读积累知识、接受专业化的投资教育和丰富的实战经验,是投资者在市场上生存下来、获得平均利润必备的条件。其他方面的特质,特别是某些心理层面的特质,马克·塞勒尔认为这些极有可能是天生的,后天无法习得。
    如果我们追溯巴菲特和索罗斯的履历则不难发现,所有投资大师们的交易系统和风格,都无一例外地打上了个人成长经历的深刻烙印。巴菲特从小培养起来的商业经营思维,成为其价值投资理论的核心思想;索罗斯童年接触到的父亲曾经避难求生的经验和他师从著名历史学家卡尔·波普尔的求学经历,都能从他的很多极富个性化的操作中明显感受到。大师之所以是大师,是因为他们承受了普通人承受不了的压力。巴菲特和索罗斯都坦言,他们最重要最宝贵的操作经验,都是在最恶劣最艰难的亏损过程中学到的。正如马克在演讲中提到的,成为伟大交易者的机会几乎是天生注定的,然而普通人依然可以通过努力学习、吸收和借鉴大师们的成功经验、不断从自身和其他交易者的错误中学习完善自身,最终能够在市场上长久地生存下来,获得超过平均利润的利润。
    梅花香自苦寒来。如果读者能在开始阅读本书之前,抱有积极的学习态度,相信能够事半功倍。
 [1]中证登,即中国证券登记结算有限公司,是依据《中华人民共和国证券法》和《中华人民共和国公司法》组建,为证券交易提供集中登记、存管与结算服务,不以盈利为目的的法人。
    [2]2016年上半年,来自中证登和申万宏源的数据显示,A股市场个人账户占比为99.71%。
    [3]马克·塞勒尔:对冲基金Sellers Capital Fund的创始人,曾任晨星公司首席股权战略师。美国晨星公司(Morningstar.Inc),1984年成立于美围芝加哥,旨在为投资者提供专业的财经资讯、基金及股票的分析和评级,以及方便、实用、功能草著的分析应用软件工具,是目前美国最主要的投资研究机构之一和国际基金评级的权威机构。
    [4]查理·芒格(Charlie Thomas lMunger):美国投资家,沃伦·巴菲特的黄金搭档,伯克希尔·哈撒韦公司副主席,西科金融公司主席,有“幕后智囊”和“最后的秘密武器”之称。
    [5]布鲁斯·博克维茨(Bruce Berkowitz):被称为最成功的“巴菲特门徒”,费尔霍姆基金(FairholmeFund)创始人和基金经理,管理110亿美元资产。
    [6]比尔·米勒:曾任美盛资本管理公司首席投资官,其所管理的价值型信托基金在1999-2005年期间连续每年跑赢标普500指数。遗憾的是,自2006年开始,该基金业绩不尽如人意。2012年米勒从该基金辞职,开始管理另一只基金一—美盛机会信托基金。米勒的例子说明:即使有非常出色的主动型基金经理,投资者也很难轻易借助他们赚钱。
    7]艾迪·兰伯特(Eddie Lampert):现为西尔斯控股公司(SHLD)主席。其投资风格类似巴菲特,被誉为“年轻的巴菲特”。1988年,年仅25岁的兰伯特建立对冲基金ESL,至2004年该基金年均回报率29%左右。其成名之举是2003年收购破产保护状态的老牌大型零售连锁店凯玛特(Kmart),取得控制权,扭亏为盈,并与2005年与另一亏损状态的百货连锁店西尔斯(Sears)合并,成为新公司西尔斯控股公司(SHLD)的控制人。这与巴菲特1965年收购伯克希尔纺织厂情形类似。
    I8]尔·阿克曼:对冲基金潘兴广场资产管理公司(Pershing Sq uare Capital Man agement LP)的主要投资人、创始人兼CEO,投资项目涉及麦当劳、塔基特百货、美国第三大汉堡连锁店Wendy's International、美国第二大购物中心运营商General GrowthProperties、美国第二大传统图书零售商鲍德斯集团Borders Group等。
    [9]迈克尔·波特(Michae1E。Porter,1947-)哈佛商学院的大学教授(University Professor,哈佛大学的最高荣誉,迈克尔·波特是该校历史上第四位获得此殊荣的教授)。他提出了“五种竞争力量”和“三种竞争战略”的理论观点,先后获得过大卫·威尔兹经济学奖亚当·斯密奖、五次获得麦肯锡奖。波特博士的课程已成了哈佛商学院的必修课之一。其三部经典著作《竞争战略》《竞争优势》《国家竞争优势》,被称为竞争三部曲。
 
 
 
 
 
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